🎤 14 pytań do VC Macieja Gnutka, Partnera w Credo Ventures o rynku CEE i "zielonych red flags"

O ścieżce do Partnera w wieku 28 lat, "sense of urgency" u założycieli, błędach inwestycyjnych, zaskakujących wykresach i "strong opinions loosely held".

Drodzy,

Jakiś czas temu publikowałem wywiad z Grzegorzem Banasiem, założycielem i Managing Partner w funduszu Erebor Capital o inwestycjach w game dev.

Idąc za ciosem poprosiłem o rozmowę Maćka Gnutka, General Partnera w Credo Ventures, a wcześniej związanym z Innovation Nest. Z Maćkiem poznaliśmy się podczas organizowanej przez niego konferencji studenckiej na Uniwersytecie Ekonomicznym w Krakowie, gdzie byłem prelegentem i od tego czasu - wzorem skalowalnych biznesów - przeskoczył od Internship do Partnership w jednym z topowych funduszy VC w CEE.

W ramach Credo Maciek odpowiadał za inwestycję w Eleven Labs, ale w rozmowie staraliśmy się odejść od teraźniejszych trendów (ani razu nie padło sformułowanie AI). Polecam wywiad szczególnie founderom do zrozumienia perspektywy inwestorów oraz osobom myślącym o wejściu w rynek VC.

Maciej Gnutek, General Partner w Credo Ventures

Kilka wątków:

• O głównych tezach i założeniach Credo Ventures oraz “strong opinions loosely held” Maćka

• O heurezach i zmianach modelów myślenia od Assosiate do Principala i od Partnera do General Partnera

• O błędach i porażkach (hint: dont’t mess with macroeconomics)

• Zielone “red flags” u founderów i teoria “expertise” oraz “sense of urgency”

• “(…) Revolut nie jest polską firmą, ale może zrobić więcej dla polskiego ekosystemu niż niejeden polski startup”

• O dwóch zaskakujących wykresach

Czas potrzebny na przeczytanie: 8 min 31 sekundy.

---

1. Przeszedłeś w ciągu 6 lat drogę od stażu do General Partnera w jednym z czołowych funduszy CEE Credo Ventures. Co Twoim zdaniem i jakie decyzje doprowadziły Cię do miejsca w którym jesteś?

Jak to zwykle bywa – kilka przypadkowych decyzji, dużo szczęścia i wyjątkowych ludzi, których spotykałem na swojej drodze. Na UEk w Krakowie poszedłem zachęcony przez tatę, również absolwenta tej uczelni i aktywnego inwestora giełdowego. Już na pierwszym roku dołączyłem do Koła Naukowego Rynku Kapitałowego Index – ta organizacja i jej członkowie zmienili moje postrzeganie tego, co jest możliwe w świecie finansów i jak wysoko można mierzyć. Przestałem marzyć o roli maklera giełdowego, i zacząłem interesować się rynkiem inwestycyjnym. Moją wieczorną rozrywką było studiowanie karier oraz inwestycji wiodących inwestorów VC i PE w Europie i USA. Szybko zorientowałem się, że wyjątkowym miejscem w którym mógłbym jednocześnie uczęszczać na zajęcia, aktywnie uczestniczyć w życiu koła, ale i poznawać świat inwestycyjny zdobywając pierwsze praktyczne doświadczenie był fundusz VC – Innovation Nest. Na wydarzenie organizowane przez Koło zaprosiłem do panelu jednego z partnerów Marcina Szeląga, a już następnego dnia miałem rozmowę rekrutacyjną z Marcinem i Chrisem Kobyleckim. Na przestrzeni 5 lat uczyłem się jak wygląda cały proces inwestycyjny od żmudnego przekopywania się przez bazy danych startupów, analizowanie wybranych firm na które patrzyli partnerzy, uczestniczenie i występowanie na konferencjach w całej Europie po samodzielne prowadzenie inwestycji i pracę z firmami portfelowymi. Obserwowanie z bliska założycieli 4. firm w które zainwestowałem w IN była fascynującą przygodą, natomiast okres inwestycyjny funduszu dobiegał końca. Stało się jasne, że w organizacji, w której na tamten moment nauczyłem się niemal wszystkiego krzywa uczenia się wypłaszcza i uznałem, że to dobry czas żeby rozglądać się za nowym miejscem, w którym mógłbym spełniać swoją pasję, mieć niezależność inwestycyjną oraz zespół od którego mógłbym nauczyć się czegoś nowego.

Tak trafiłem do Credo Ventures – typowa historia “ask for advice, get a job”. Zapytałem o radę dobrego kolegę - Alexa oraz Jana (partner w Credo), jaki byłby najlepszy kolejny krok w mojej karierze. Zamiast tego dostałem ofertę pracy. Jako że Polska jest jednym z trzech głównych rynków dla Credo (obok Czech i Rumunii) założyciele od dawna szukali Polaka, który miałby doświadczenie inwestycyjne. Zanim jeszcze oficjalnie dołączyłem do zespołu, Ondrej i Jan udzielili mi ogromnego kredytu zaufania zapraszając do partnershipu i wspólnie zebraliśmy czwarty fundusz – oferta z tych nie do odrzucenia. Miałem ogromne szczęście, że znalazłem się w dobrym miejscu w dobrym czasie. Ale jak to mówi Ondrej – “it’s better to be lucky than smart”. 

2. Jakie są Wasze główne tezy inwestycyjne i założenia w Credo Ventures? 

Teza jest jedna i niezmienna od lat: wierzymy że w regionie Europy Środkowo-Wschodniej powstawały, powstają i będą powstawać duże, globalne firmy technologiczne, które pozwolą generować asymetryczne zwroty dla funduszu takiego jak nasz. Udało nam się tę tezę potwierdzić inwestując na najwcześniejszym etapie w kilka z największych firm software’owych jakie powstały w tej części świata. Zakładamy, że w każdym funduszu będziemy w stanie zainwestować w około 30 zespołów, z których przynajmniej jeden zwróci fundusz kilkukrotnie, dwa-trzy zespoły urosną do rozmiarów które pozwolą nam myśleć o kolejnych “1x” i pozostałych kilka/kilkanaście zwróci pieniądze (w uproszczeniu performance funduszu mierzy się tym ile razy zostały zwrócone zainwestowane przez LP pieniądze).

3. Co byś określił Twoim "strong opinions loosely held"?

Jest nas (inwestorów VC) zdecydowanie za dużo i rynkowi zrobi na dobre nadchodzące wielkimi krokami przerzedzenie. Wiele osób widzi w VC ciekawą i ekscytującą karierę, a za mało zadaje sobie pytanie “dlaczego i komu jestem potrzebny”? VC z zewnątrz wygląda na “shiny” atrakcyjną pracę pełną podróży, konferencji, cocktail parties i przedsiębiorców zabiegających o finansowanie… Ale prawda jest taka, że wejście i utrzymanie się na najwyższym poziomie wymaga dużego poświęcenia i nieskończonych godzin ciężkiej pracy. Codziennie przegrywamy konkurencyjne rundy, przez niezwykle długi feedback cycle każdy dzień jest pełen wątpliwości czy w ogóle się nadajemy do tej pracy.

Regularnie naszym firmom kończą się pieniądze i zadajemy sobie pytania czy to problem rynku, brak szczęścia czy to może nasza źle podjęta decyzja lub niewystarczające wsparcie founderów. W Europie większość wertykałów, etapów finansowania i krajów jest już dość dobrze pokryta wyspecjalizowanymi funduszami, mimo to otwierają się kolejne, nie zawsze z dobrych pobudek. Żeby pokazać skalę zjawiska w perspektywie: oczywiście wszystko zależy od branży i firmy, natomiast uogólniając gdy w Europie 10 firm rozwiązuje ten sam problem, uważamy że rynek jest zbyt zatłoczony, żeby zainwestować w kolejną firmę. Aktywnych funduszy VC na tym samym kontynencie jest pewnie ponad 2000, a w samej Polsce około 50. Dużych firm nie powstaje wystarczająco dużo, żeby każdy był zadowolony.

4. Jak na przestrzeni 7 lat zmieniały się Twoje przeświadczenia i heurezy związane z inwestowaniem w spółki technologiczne i co wpłynęło na ich zmianę? Innymi słowy: czym różnił się Maciek jako inwestor w 2017 od Maćka z dziś?

Dawniej nie byłem aż tak wrażliwy na procentowy udział w firmach którym bym się zadowolił. Chętnie podłączałem się do rund na małe pojedyncze procenty. To była cenna szkoła która pozwoliła mi uczestniczyć w spotkaniach i board meetingach z najlepszymi inwestorami w Europie, natomiast obecnie rozumiem, że duże firmy powstają dużo rzadziej niż romantycznie zakładałem na początku kariery. Moim zdaniem jedynym sposobem by dać sobie choćby szansę na zwrócenie inwestorom dużych pieniędzy jest budowanie możliwie dużego udziału w firmach w które się bardzo wierzy.

5. Każde przejście między rolami wiąże się z nowymi kompetencjami, ale też awans wzmaga nieraz konieczność "fire yourself from certain jobs". Jakie zmiany w modelu myślenia i podejściu muszą zajść w przejściu od Principala do Partnera i od Partnera do General Partnera w funduszu VC?   

Całą karierę spędziłem w bardzo małych zespołach (4-5 inwestorów) w których bardzo często analityk, principal i partner wykonują dokładnie te same obowiązki, natomiast z innym poziomem odpowiedzialności. Mimo że mam w zespole dwóch associates, w każdym procesie staram się sam wykonać analizę konkurencji, wielkości rynku i uczestniczyć w każdym spotkaniu z założycielami. W inwestowaniu na wczesnym etapie dużą rolę gra wyczucie i uczestniczenie w procesie od początku do końca pozwala wzbogacić intuicję jak największą ilością danych. Także tych ról po prostu przybyło i w pewnym momencie trzeba było bardziej świadomie zarządzać swoim czasem. 

Największy przeskok w karierze nastąpił gdy awansowałem z pozycji Associate na Principala. Od tego momentu mogłem robić swoje własne inwestycje w ramach funduszu i to absolutnie o 180 stopni zmieniło sposób w który zacząłem myśleć o firmach i founderach. Jako associate pracuje się blisko z inwestorami (zwykle na poziomie partnera) i firmy które się analizuje, są zależne od tego jakie obszary, modele czy profile założycieli się danemu partnerowi się podobają. Możliwość sponsorowania własnych inwestycji sprawia, że w głowie następuje zmiana myślenia z “czy ta firma spodoba się partnerowi X?” na “Czy ta firma podoba się mnie? Czy wyobrażam sobie spędzić z tym founderem kolejne 10 lat? Czy w ogóle przejmuje się problemem który dana firma rozwiązuje?” – to jest moment w którym zaczyna się kształtować “osobowość inwestorska”. 

Drugim dużym krokiem jest wkupienie się do partnershipu. Ze względu na to, że w moim przypadku stało się to dość wcześnie i nie miałem odłożonych wystarczających oszczędności, musiałem zaciągnąć pożyczkę rozmiaru niemałej hipoteki. To sprawiło, że przestałem zadawać pytanie “czy uda się zwrócić fundusz?” i uznałem, że nie ma innej opcji.

6. Jakich cech szukasz wśród analityków w swoim zespole w Credo?

Jako, że nasz zespół jest bardzo mały, rozsiany po Europie i pracujący w charakterystycznym modelu, w którym każdy Partner ma duży poziom niezależności i autonomii, jesteśmy bardzo ciężkim środowiskiem do nauki dla analityków. Również z tego samego powodu bardzo rzadko zatrudniamy. W tym momencie pracujemy z dwoma doskonałymi adeptami, obydwaj są po dobrych międzynarodowych szkołach, jeden jest z wykształcenia programistą z dobrym zrozumieniem biznesu a drugi jest bardzo analityczny z unikalną umiejętnością rozkładania najbardziej skomplikowanych zagadnień na czynniki pierwsze. Natomiast ogólnie rzecz biorąc dobrze odnajdują się u nas osoby które są podekscytowane technologią, mają niskie ego, dużą chęcią do nauki, chęć współzawodnictwa oraz przede wszystkim są samodzielne.

7. Inwestowanie w spółki technologiczne to nieustanne pasmo porażek i sporadycznych sukcesów, które rekompensują te poprzednie. Jaki był największy błąd lub pomyłka w Twojej karierze w branży VC, z której wyciągnąłeś cenną lekcję?

W pierwszych tygodniach pandemii zainwestowałem w firmę, która buduje oprogramowanie do dystrybucji informacji o dostępności oraz cenach na rynku hotelowym. Wierzyłem, że mogę być sprytniejszy od rynku i znajdę świetną okazję tam gdzie nikt w danym momencie nie patrzył – ABC inwestora giełdowego. Prawda jest taka, że na wczesnym etapie najczęściej inwestujemy w firmy które są default dead (wydają dużo więcej pieniędzy niż zarabiają) i mają 18-24 miesiące żeby udowodnić że jest dla nich miejsce na rynku zanim skończą się pieniądze. I tak jak na giełdzie inwestując w rentowne firmy jest to dobra strategia mogąca wygenerować asymetryczny zwrot, tak w inwestowaniu na wczesnym etapie timing oraz czynniki makroekonomiczne są absolutnie kluczowe. Od tego czasu trzymam się bliżej firm które są w jasnych, długoterminowych trendach. 

8. Gdybyś miał wskazać na jeden wykres z branży VC, który budzi Twoje zaskoczenie to co by to było? 

Wykres nie jest z branży VC ale ma bezpośrednie przełożenie na to co widzieliśmy na rynku w latach 2020-2022. 80% wszystkich amerykańskich dolarów w obiegu zostało “wydrukowanych” w 22 miesiące – między styczniem 2020 ($4T) a październikiem 2021 ($20T). Oczywiście w ostatnich kwartałach regularnie słyszeliśmy o kolejnych zabiegach luzowania ilościowego Fedu, ale pokazanie tego zjawiska w perspektywie kilku dekad jest co najmniej zaskakujące.

Ciężko znaleźć wykresy które byłyby zeskalowane do takiego samego okresu, ale zostawię jeszcze poniższy wykres do samodzielnej interpretacji :) 

Duża część firm które zebrały finansowanie na miliardowych wycenach w 2021 i 2022 roku ma przed sobą długą drogę, żeby przy nowych mnożnikach "dojechać" z przychodami do swoich nadmuchanych waluacji – w branży takie firmy nazywamy "papercornami". Wielu founderów i inwestorów seedowych wyciągnie cenną lekcję dlaczego kapitał nawet jak jest tani, to nigdy nie jest darmowy.

9. Czym kierujesz się przy decyzji o inwestycji w wybranych founderów/founderki na etapie pre-seed, a czym na etapie seed? Jakie są Twoje "green flags"?

W Credo inwestujemy od pre-seed do series A, natomiast osobiście najlepiej czuję się inwestując na etapie pre-seed. Wtedy nie ma jeszcze przychodów czy metryk, nie zawsze jest produkt i można się skupić przede wszystkim na zespole założycielskim oraz tym co się dzieje na rynku. W zespołach szukam przede wszystkim unikalnej ekspertyzy oraz czegoś co można zdefiniować “sense of urgency”. Ekspertyza jest względnie łatwa do opisania: jakość researchera można ocenić po ilości i jakości publikacji czy komercyjnych wdrożeniach researchu. Można szybko zauważyć, że bankier który jest również PhD w NLP i łączy insight rynkowy (co można zrobić) z technologią machine learning (jak można to zrobić) jest unikalnym materiałem na foundera. “Sense of urgency” jest bardzo subiektywne. W founderach w których inwestuję muszę zobaczyć ten błysk w oku, nieodpartą ochotę do zmiany czegoś istotnego na rynku i dosłownie strach, że już teraz może być za późno. Więc im szybciej dostaną pieniądze tym prędzej będą mogli się zabrać do pracy. Ta szybkość egzekucji i poczucie pilności jest według mnie absolutnie kluczowe w naszej branży i znacznie zwiększa prawdopodobieństwo sukcesu. 

Ale najzabawniejsze jest to, że ani jedno ani drugie (ani nawet połączenie obu cech) oczywiście nie gwarantuje sukcesu. W dużych firmach najczęściej założyciele muszą przejść tranzycję z budowania produktu do budowania dużej organizacji – i to jest jedno z największych ryzyk które bierzemy na siebie jako inwestorzy inwestujący na najwcześniejszym etapie. Po kilku latach pracy i spotkaniu skończonej ilości przedsiębiorców względnie łatwo jest wyczuć czy dany zespół zbuduje produkt, można wypracować framework oceny czy produkt ma choćby szansę przyjąć się na rynku, ale bardzo ciężko wyobrazić sobie, czy ten sam zespół będzie w stanie zbudować kilkuset-osobową organizację która będzie generowała setki milionów dolarów przychodów.

10. Z innej jeszcze strony: co z pozoru wygląda jak "green flag" u founderów, a dla Ciebie osobiście jest potencjalnym "red flag"? 

Zbytnie skupianie się zbieraniu finansowania oraz uczestniczeniu w zbyt wielu konferencjach – to dla mnie znak że zespół buduje firmę bardziej żeby być w tej rapgrze niż żeby dostarczyć na rynek doskonały produkt. Finansowanie powinno być zawsze środkiem, a nie celem samym w sobie. Founderzy ElevenLabs zebrali rundę A od Andreessen Horowitz bez decka, udziału w konferencjach czy zbędnych spotkań, poświęcając na proces tak mało czasu jak możliwe, żeby nie tracić focusu z tego co ważne – produktu i klientów.

11. Każdy z nas ma swoje biases. Unikałbym określenia "uprzedzenia" czy "błędy poznawcze" a może bardziej "skrótowymi tendencjami myślowymi", które nieraz nam wchodzą w drogę. Z jakimi najczęściej się mierzysz u siebie jako inwestorem?  

Kuszące jest zakładanie, że każda osoba ze świetną, międzynarodową edukacją oraz leadership experience w tzw “big tech” będzie świetnym przedsiębiorcą w którego warto zainwestować. Na papierze ma to dużo sensu, natomiast rzeczywistość jest dużo bardziej skomplikowana. Mimo, że faktycznie bardzo często praca w firmie która szybko rośnie, tworzy unikalny research czy jest znana z bardzo dobrej etyki pracy pomaga i pozwala inwestorowi założyć, że ma doczynienia z ekspertem światowej klasy, to budowanie globalnej, szybko rosnącej firmy jest niesamowicie trudnym zadaniem które wykracza poza często okrojone obowiązki w dużych korporacjach. Bardzo podobną opinię mam o arbitralnym zakładaniu, że każdy seryjny przedsiębiorca po exicie jest skazany na kolejny sukces. 

12. Pytanie o "polskiego Skype'a" stało się równie memiczne co dyskusje swego czasu o "roku mobile". Odwróćmy trochę tę dynamikę szukania jednorożców i powiedz, skąd może wyjść rodzima "Pay-pal mafia"?

Już od lat czekamy na mafię wywodzącą się z naszych trzech wiodących rodzimych firm którym udało się osiągnąć ponadprzeciętny sukces (Docplanner, Booksy i Brainly) i mimo, że zaczynają się pojawiać pierwsze firmy zakładane przez ex-pracowników, moim zdaniem wciąż nie udało się zbudować oczekiwanego momentum. Zapewne pomógłby byłby exit, który dostarczyłby płynność wczesnym pracownikom i kadrze zarządzającej przejętej firmy. Taką dynamikę widzimy już powoli w UIPath, który w 2021 roku zadebiutował na NASDAQ i po roku w którym pracownicy nie mogli sprzedawać akcji, zaczęły się pojawiać pierwsze firmy. My już zainwestowaliśmy w dwa takie startupy.

W międzyczasie warto przyglądać się międzynarodowym firmom które mają swoje biura w Polsce. Coraz częściej robimy tu nie tylko outsourcing, ale również kluczowy dla rozwoju tych firm engineering, sprzedaż czy customer support w międzynarodowym otoczeniu. Znam wczesnych managerów w polskim biurze Revoluta, którzy mieli już okazję spieniężyć część swoich akcji – im większa i szybciej rosnąca firma, tym łatwiej znaleźć chętnych na zakup akcji choćby na rynku wtórnym. Przykładowy Revolut nie jest polską firmą, ale może zrobić więcej dla polskiego ekosystemu niż niejeden polski startup.

13. Z kim najchętniej teraz porozmawiasz jako inwestor i z jakiej branży najchętniej byś umówił się na Zooma?

Jeśli mógłbym się umówić na Zooma z dowolną osobą na świecie – chętnie porozmawiałbym z founderem Carty – Henrym Wardem. Jest to jedna z moich ulubionych firm – niesamowita historia tego jak można rozpocząć od rozwiązania wąskiego wertykalnego problemu – system of record dla założycieli do zarządzania captable – do horyzontalnej integracji wielu współgrających ze sobą produktów: księgowość, rozliczanie podatków, compliance, przez zbudowanie rynku wtórnego na którym wszyscy udziałowcy mogą szukać płynności aż po infrastrukturę do tworzenia i zarządzania funduszami VC. Totalnie zacementowana jedna z najszybciej rosnących kategorii na świecie. 

14. Co do końca 2023 byłoby dla Ciebie zaskoczeniem?

Gdyby mimo ciężkiego rynku, w regionie CEE nie pojawiła się chociaż jedna nowa firma wyceniana na ponad 1 miliard dolarów ;)

Pozdrawiam,

Kamil Stanuch

---

PS. Jak oceniasz dzisiejszy mail?

👎  😐  🙂  👍  🤯